Resumo executivo: opinião não paga boleto, política paga

O erro mais caro em gestão cambial é substituir política de hedge por opinião sobre o dólar. “Vai cair, segura”; “vai subir, trava tudo” — frases assim transformam o P&L em roleta. Política, por outro lado, cria regras replicáveis que protegem margem, caixa e covenants, independente do humor do mercado. Este artigo mostra como desenhar uma política orientada a CFaR (Cash Flow at Risk), distribuir cobertura por buckets 30/90/180/360, integrar bandas comerciais (piso/teto/repasse) e escolher instrumentos (NDF, termo, swaps, opções) sem confundir trading com gestão de risco.

Diagnóstico: 8 sinais de que sua empresa está “apostando” sem perceber

• Reuniões começam pelo palpite (“qual é o dólar do mês que vem?”) e não pela exposição líquida por bucket.
• Metas de cobertura mudam com manchete (Copom, payroll, OPEP) em vez de seguir gatilhos definidos.
• Hedge de 0% ou 100% na largada — sem degraus, sem bandas comerciais, sem CFaR.
• Derivativo vira P&L isolado: comemora-se “ganho no NDF” mesmo com margem pior no consolidado.
• Sem ALM: dívida no indexador errado (CDI vs. USD vs. IPCA) amplifica a volatilidade.
• Over-hedge: travar 100% e depois vender em USD — você fica direcional sem querer.
• Contratos sem cláusulas de preço (bandas, cestas, defasagens); o comercial desmancha o hedge no D+1.
• Não existe política escrita aprovada por diretoria/conselho; só powerpoints mensais.

Princípios: o que é uma política de hedge (e o que ela não é)

Uma política de hedge é um conjunto de regras permanentes que define o quê, quanto, como e quando proteger. Ela:

• Começa na exposição: entradas/saídas por moeda e prazo; exposição líquida por 30/90/180/360 dias.
• Tem metas de cobertura por bucket, com bandas de porcentagem (ex.: 60–80% no 90 dias) e gatilhos.
• Usa CFaR como bússola (quanto fluxo pode piorar em cenário X?).
• Integra comercial (bandas de preço), ALM (passivo) e contabilidade (IFRS 9) para reduzir ruídos.

O que ela não é: uma coleção de calls de curto prazo, timing, apostas em eleições ou em “rompimento técnico”. Opiniões podem ajustar tática dentro da regra; nunca substituir a regra.

CFaR: a métrica que tira a emoção da mesa

Cash Flow at Risk estima o pior caso razoável de caixa/margem em janelas definidas. Em vez de “dólar vai a 6?”, a pergunta correta é: “Se USD/BRL mexer ±5%/±10%, qual o impacto no meu caixa e na minha margem por cliente/produto?” Uma política sólida define:

• Limites de CFaR por bucket e consolidado (ex.: “CFaR 180 ≤ 15% da margem trimestral planejada”).
• Gatilhos de ação: se CFaR excede o limite → aumentar cobertura em X p.p.; se cai abaixo → reduzir gradualmente.
• Janelas móveis (rolling): atualizar toda quinzena/mês com novas vendas e compras.

Exposição líquida por buckets: a espinha dorsal

Divida o horizonte em 30/90/180/360 e classifique fluxos em firmes (PO, Invoice, vendas fechadas) e prováveis (pipeline com histórico). Ex.: exportador com USD a receber em 30/60 e custos USD de frete em 45/90; importador com compras confirmadas para 60/120. A política define metas por bucket, p.ex.:

• Bucket 30: 80–100% coberto (NDF/termo/termo deliverable).
• Bucket 90: 60–80% coberto; início de opções se quiser faixa.
• Bucket 180: 40–60% coberto, preferindo colares (piso/teto) para orçamento.
• Bucket 360: 20–40% coberto; foco em opções e swaps de base/índice.

O resto não é “chute”: é flex para aproveitar janelas, sempre dentro de limites.

Bandas comerciais: sem espelho financeiro, o hedge evapora

Caso clássico de confusão: tesouraria “trava dólar” e o comercial reprecifica com defasagem imprevisível — mata a eficácia do hedge. Solução:

• Definir bandas de câmbio no preço (corredor de USD), com repasse parcial fora do corredor.
• Combinar banda de frete/energia em paralelo (para não culpar câmbio por tudo).
• Defasagens explícitas (ex.: 10–30 dias) e gatilhos (3 fechamentos fora da banda) que casem com fechamento de NDF.

Instrumentos: o mínimo viável para não confundir seguro com aposta

ALM: casar o passivo para não pagar juro e volatilidade à toa

Sem Asset-Liability Management, a empresa acha que “hedgeou o dólar”, mas a volatilidade volta pelo indexador da dívida. Regras:

• Mapeie dívida por indexador/prazo; projete serviço (juros+principal) por 24–60 meses.
• Swape parte do passivo para a base da receita (ex.: CDI→USD para exportador; USD→CDI para importador sem receita USD).
• Contas-reserva (DSRA) e linhas confirmadas protegem DSCR e dão headroom à política.

Casos sintéticos: como a política evita “palpites caros”

Exportador de proteína (receita USD, custos mistos)

Erro comum: “USD vai subir, segura o hedge”. Resultado: queda súbita do USD pressiona BRL/tonalagem; perde margem. Política: 30/60 80–100% NDF; 180 colar (put 5,00/call 5,60) para orçamento; banda comercial 5,00–5,40 com repasse 50% fora. Efeito: margem no corredor, CFaR estabilizado.

Importador de eletrônicos (custo USD, venda BRL)

Erro comum: “USD vai cair, não trava”. USD sobe 8% e estoque gira com preço antigo; loss no trimestre. Política: 30/90 com NDF para reposição; 180 call spread (5,30/5,70) para teto orçamentário; cláusulas de repasse com defasagem de 15 dias. Efeito: previsibilidade e redução de stock losses.

Agroindustrial com dívida CDI e receita USD

Erro comum: hedgear só a receita; CDI dispara e DSCR pinga. Política: swap CDI→USD em 50% do passivo; colares 360 para BRL/ton; ACC/ACE para caixa. Efeito: DSCR > 1,35x; spread renegociado.

KPIs e ritos de governança (para não voltar ao palpite)

• Cobertura por bucket vs. meta (faixa, não ponto!).
• CFaR 30/90/180/360 e limites; alertas quando ultrapassa.
• Margem no corredor por cliente/produto vs. bandas comerciais.
• Headroom de covenants (DSCR, alavancagem) sob estresse de câmbio/juros.
• Comitê quinzenal: comercial, finanças, compras, logística; pauta fixa (buckets, bandas, eventos, PnL consolidado).
• Política escrita aprovada por diretoria/conselho; revisões semestrais.

Playbook 30/90/180/360 para sair do improviso

Em 30 dias

• Mapeie entradas/saídas por moeda, bucket e qualidade (firme/provável).
• Calcule exposição líquida por janela e CFaR (±5%/±10%).
• Defina metas de cobertura por bucket (faixas) e limites (min/máx) por instrumento.
• Escreva a política (objetivo, âncoras, governance, IFRS 9 básico).

Em 90 dias

• Implemente bandas comerciais com repasse/defasagem e índices de frete.
• Rode NDF/termo nos buckets 30/90 e opções 180 para orçamento.
• Instale dashboard de KPIs e comitê quinzenal.

Em 180 dias

• Alinhe ALM com swaps de passivo e DSRA.
• Teste hedge accounting para reduzir ruído contábil.
• Inclua pass-through por família de produto no pricing.

Em 360 dias

• Audite eficácia: margem no corredor, CFaR abaixo do limite, zero over-hedge.
• Vincule parte do bônus da tesouraria à previsibilidade, não ao PnL do derivativo.
• Atualize a política com lições e step-downs de spread negociados com bancos.

Erros clássicos (e o antídoto de uma linha)

• Hedge 0%/100% → troque por faixas por bucket.
• Derivativo sem contrato → banda comercial com defasagem e índice de frete.
• Swaps ignorados → ALM primeiro: alinhe passivo.
• Contar estoque como hedge → estoque é amortecedor, proteja reposição.
• Otimizar PnL do derivativo → otimize margem consolidada e CFaR.

FAQ rápido

Posso “esperar um pouco” para travar melhor?

Você pode — mas que seja dentro da faixa de cobertura e limite de CFaR. “Esperar” fora da política é aposta, não gestão.

Opções são caras, vale a pena?

Compram assimetria. Em colares financiados (vender parte do upside), o prêmio pode ir a ~zero. Útil no 180/360 para orçamento.

Zero-cost é de graça?

Não. Você “paga” com obrigação (put vendida) ou cap de upside. Entenda a troca e limite tamanho.

Como evitar over-hedge?

Atualize buckets rolling e use percentuais sobre a exposição líquida, não sobre o volume total.

CFaR precisa de modelo sofisticado?

Não para começar. Cenários ±5%/±10% já dão ordem de grandeza. Evolua com histórico, volatilidade implícita e stress baseado em eventos.

Conclusão: pare de “chutar dólar”; construa previsibilidade

Opinião de mercado é insumo, não estratégia. Uma política que prioriza exposição líquida, CFaR, bandas comerciais e ALM entrega margens estáveis, spreads menores e menos conversas traumáticas com clientes e credores. Em 2026, a vantagem competitiva não será “acertar o câmbio”, e sim converter volatilidade em processo.

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