Resumo executivo

No primeiro trimestre (Q1), empresas enfrentam picos de caixa (13º remanescente, impostos, volta às aulas) e agenda apertada após o recesso. A dúvida recorrente: usar NDF (non-deliverable forward) ou opções (teto, piso, collar) para travar o câmbio? A resposta depende de três variáveis: (1) quão firme é o seu fluxo (pedido/contrato vs. previsão), (2) qual é a sua base comercial (spot ou PTAX; D-0, D-1 ou média) e (3) seu orçamento de risco (aceita pagar prêmio para manter upside?). Em linhas gerais: NDF é cirúrgico para fluxos firmes em datas conhecidas, com custo implícito nos forward points; opções são superiores quando a exposição é incerta ou você quer limitar caudas sem abrir mão de ganho direcional. Este guia compara os instrumentos, mapeia riscos (base, liquidez de virada, roll), detalha custos, traz exemplos por setor e fecha com um playbook de 30–90 dias, KPIs e CTAs para simular decisões.

NDF x Opções — o que cada um resolve (sem economês)

NDF é um contrato que liquida por diferença em BRL na data de vencimento: você compara a taxa contratada à PTAX de fechamento do dia e recebe/paga a diferença. Não há entrega de moeda. Perfeito para pagamentos/recebimentos com data e valor definidos. O custo vem dos points (paridade de juros + basis) e do spread do intermediário.

Opções dão direito de comprar (call) ou vender (put) moeda a uma taxa no futuro, mediante prêmio. Você pode montar um teto (compra de call), um piso (compra de put) ou um collar (piso financiado por venda de teto, reduzindo prêmio). Servem para proteger caudas quando o fluxo é provável ou variável e quando você quer conservar upside.

Regra prática: Fluxo firme → NDF costuma ser dominante. Fluxo incerto ou sujeito a volume/preço variáveis → Opções/Collar dão flexibilidade e evitam over-hedge.

Base comercial e risco de virada (spot x PTAX no Q1)

Se você precifica por spot e protege por PTAX (ou vice-versa), nasce o risco de base. Em virada de mês e na reabertura pós-recesso, a PTAX pode refletir ordens técnicas em livros rasos, amplificando o desvio. O antídoto é padronizar a base (spot ou PTAX; D-0/D-1/média), documentar janelas de execução (overlaps Londres/NY/SP) e distribuir tranches nos dias úteis anteriores ao cut-off logístico/financeiro.

Quanto custa de verdade: pontos, prêmio e spread

• NDF: custo embutido nos forward points (diferença entre juros BRL e USD para o tenor) + basis (prêmio de mercado de BRL) + spread da contraparte. O resultado é uma taxa travada e simétrica.
• Opções: custo explícito no prêmio, função de volatilidade implícita, prazo, delta (moneyness) e juros. Um collar de custo reduzido financia parte (ou todo) o prêmio vendendo um teto (perde parte do upside).

Como comparar: traga ambos a um CET por BRL protegido. Em cenários calmos, NDF tende a ser mais barato para fluxo firme; quando a volatilidade implícita está baixa, opções ficam mais acessíveis e atrativas para incerteza.

Casos de uso por perfil de exposição

Exportador com pedidos firmes (embarques até março)

Dor: garantir margem do Q1 e DSCR sem travar 100% do pipeline futuro. Solução: NDF em buckets 30/60/90 para embarques contratados + collar para o provável (ordem de compra ainda não assinada). Base PTAX (se tabela/contratos usam PTAX) ou spot com janela fixa.

Importador com lote variável (eletrônicos ou fármacos)

Dor: volume final muda pelo sell-out. Solução: teto (call) no valor provável e NDF apenas sobre o lote fechado (Invoice/BL). Assim evita over-hedge se o pedido reduzir.

Serviços/SaaS com OPEX em USD

Dor: consumo oscila mês a mês. Solução: NDF mensal de 60–80% do consumo médio 6m + piso (put) para proteger orçamento se o BRL se valorizar demais (reduz receita em BRL, mas compra USD mais barato). Ajuste trimestral por variação de uso > 10%.

Janelas de Q1: reabertura, impostos e “buracos” de liquidez

Q1 concentra reabertura pós-recesso, pagamentos de tributos e recomposição de estoques. Em dias de liquidez irregular, spreads alargam e slippage aumenta. Boas práticas: (i) tranches D-3/D-2/D-1 para volumes relevantes; (ii) ordens limitadas com múltiplas casas; (iii) roll de NDF antes do último dia útil; (iv) programar liquidação de prêmio de opções para datas sem disputa de caixa operacional.

Comparativo objetivo — quando cada um tende a vencer

• Use NDF quando: (a) o fluxo é firme (Invoice/contrato), (b) a data é certa, (c) a base é coerente com o seu pricing, (d) você prefere certeza de taxa e (e) vol implícita está alta (opções caras).
• Use Opções/Collar quando: (a) o fluxo é provável ou incerto, (b) há sazonalidade que pode alterar volumes, (c) você quer limitar caudas e preservar upside, (d) vol implícita está baixa (prêmios acessíveis).

Armadilhas típicas (e como desarmar)

• Base desalinhada (spot x PTAX): proteção “não conversa” com sua formação de preço. Antídoto: política escrita de base e janela; treinamento do comercial & tesouraria.
• Over-hedge do provável: travar 100% via NDF do que ainda não é firme. Antídoto: use opções nos volumes incertos.
• Concentração na virada: executar tudo no último dia útil do mês. Antídoto: tranches e ordens limitadas.
• Collar mal calibrado: vender teto muito próximo (perde upside cedo). Antídoto: escolher bandas pelo orçamento (MtB) e não por “achismo”.
• Esquecer custo de caixa do prêmio: pagar prêmio grande em semana de impostos. Antídoto: calendário de funding e parcelamento quando possível.

Exemplos práticos (ilustrativos)

Exportador de alimentos (receita em USD, tabela PTAX média)

Contexto: embarques firmes em jan–mar; margem alvo em BRL. Estratégia: NDF 70% (buckets 30/60/90) + collar 30% (piso próximo ao orçamento, teto confortável). Resultado: DSCR estável e upside parcial preservado em caso de BRL mais fraco.

Varejista importador (tabela por spot, reposição incerta)

Contexto: vendas oscilam após volta às aulas. Estratégia: NDF apenas para lotes com BL/Invoice; teto para o provável do mês seguinte. Resultado: sem over-hedge e previsibilidade de custo.

SaaS/Cloud (OPEX em USD variável)

Contexto: consumo pode subir com nova feature. Estratégia: NDF 60% do run-rate, piso para o excedente; revisão mensal por delta de consumo. Resultado: orçamento respeitado e flexibilidade tática.

KPIs do comitê no Q1

• Cobertura por bucket 30/60/90 (firme vs. provável).
• Desvio de base (spot–PTAX) em janelas de execução.
• MtB (mark-to-budget) por linha de negócio e por instrumento.
• Slippage (teórico vs. executado) por contraparte.
• Rácio prêmio/BRL protegido em opções e CET implícito do NDF.
• Concentração por banco, horário e data de roll.

Playbook de 30–90 dias (da política ao livro de ordens)

1. Dia 0–7 — Política e base: formalize a base (spot ou PTAX; D-0/D-1/média), janelas (overlaps), buckets de Q1 (30/60/90) e alçadas. Crie o mapa de exposição por linha (firme vs. provável).
2. Dia 7–15 — Orçamento e bandas: defina o MtB (taxa-orçamento), bandas de tolerância e mix-alvo (ex.: 70% NDF firme / 30% opções provável). Documente greeks simplificados (delta alvo) para opções.
3. Dia 15–25 — RFP e memória de preço: cotar 2–3 casas; exigir curvas, points, vol implícita, janelas e spread. Abrir conta/limites se necessário.
4. Dia 25–40 — Execução fase 1: executar NDFs dos fluxos firmes em tranches D-3/D-2/D-1; montar collars sobre o provável (delta 25–35%).
5. Dia 40–60 — Ajustes: medir KPIs (slippage, base, cobertura), reabrir collars com vol favorável; rolar NDFs com antecedência (evitar último dia útil).
6. Dia 60–90 — Post-mortem: consolidar resultados, arquivar memória de preço, ajustar bandas e mix para Q2.

🌎 Risco Cambial — perda marginal por buckets 💵 FX Loan — viabilidade USD vs. BRL 💠 Aurum — comparar CET por indexador 📊 Mercado de Capitais — debêntures/NP/LC

FAQ — dúvidas rápidas

Se eu usar collar, perco todo o upside?

Não. Você preserva o piso e limita o teto. O upside é preservado até o strike vendido (teto). Escolha strikes segundo o orçamento e a banda de tolerância — não por “número redondo”.

Posso combinar NDF e opções no mesmo fluxo?

Sim. É comum hedgear o firme com NDF e o provável com opções. Também dá para usar NDF como “miolo” e um teto (call) para proteger o excesso de volume.

Qual risco contábil eu corro?

Se não houver designação de hedge accounting, a marcação pode afetar resultado. Avalie designar quando aplicável e mantenha documentação e testes de eficácia.

Qual é a melhor base: spot ou PTAX?

Depende do seu pricing. Se você precifica por spot, proteger por PTAX sem ajustes gera risco de base. Coerência entre base comercial e base do hedge é mais importante que “qual é melhor”.

Como evitar pagar prêmio alto em Q1?

Use collar (financiado), distribua datas (tranches), escolha strikes realistas e execute quando a vol implícita estiver mais baixa (evite “comprar vol” em pico de notícia).